我們先聊聊投資和資金的複雜現實:後者不會在樹上自己長大,每個人都想要拿走您的部分資金。有些人(或吸金蟲)會利用您的辛苦錢來錢滾錢:有些經紀人和基金經理人會收取天價費用,還有政府也會像您課稅。然而,有一項「費用」遭到多數人遺忘。有時是因為它太微不足道,但多數是因為它是偷偷地吃掉您的現金。知道我在說什麼嗎? 沒錯,就是令人聞風喪膽的通貨膨脹。
通貨膨脹率入門課
假設您有十萬美元現金,您可選擇以每年 10% 的報酬率投資一家上市公司,或者以 10 萬美元的價格買一間三房的房屋。假設您想買這棟房子,但也希望以 10 萬美元買一輛車,您最好的決定是投資上市公司並賺取 10% 的利潤。
一年後,您有 11 萬美元,您滿心期盼地去找房地產經紀人,想買這棟房子,但現在房子已經漲價 10%。現在您可能會問自己:明明是同一間房子,為什麼漲價了? 答案很可能是通貨膨脹率(商品價格上漲)。在本例中,每年通膨率都是 10%。
因此,即使您的資金比一年前更多,您的購買力仍然不變;換句話說,您今天的 11 萬美元等於去年的 10 萬美元。因此,通貨膨脹是一隻安靜的寄生蟲,它並不是光明正大地拿走您的資金而減少您的報酬,而是讓您買的東西更加昂貴 ,降低您的購買力。
「通貨膨脹是法外的稅收。」
-Milton Friedman
在美國、歐洲和日本,過去 30 年的通貨膨脹率介於 0-3% 之間,數值很低,微不足道。然而重要的是,在本例中,10% 的股票報酬率屬於中等,但在已開發市場,10% 的通膨率即使史上曾出現過,仍屬相當罕見。
如果通貨膨脹率在 5% 以上會怎麼樣?
那我們未來就會面臨相當重大的問題。為什麼? 假設您每年不含費用和稅收,報酬率是 10% (這已經很高了),但假設通貨膨脹率為 6%。您的實際報酬率會突然變成「1 + 報酬率」除以「1+ 通貨膨脹率」,然後再 -1,因此只有 3.77% (而且是稅前)!)。和一開始的 10% 相比,根本是天壤之別。
在這套簡單的陰謀中,您可以看到 10% 的名目報酬率在調整通貨膨脹後還剩多少。顯然實際報酬率和通貨膨脹成反比;簡單地說,通貨膨脹率越高,實際報酬就越低。
我們能對沖嗎?
《 財富 》雜誌 在 1977 年發表了一篇擲地有聲的文章: 《通貨膨脹如何影響股權投資人》,撰稿人傳奇價值型投資人 Warren Buffett。這篇文章在 1973 年至 1981 年間出版,當時平均通膨率為 10.4%,最高到 13.3%。
巴菲特先生首先表示,古老的智慧(要說是鐵則也行)指出,股票是通膨的對沖。 所以,如果想要避免通貨膨脹,我們只要投資股票就行了,因為股票公認不僅能在不計入通貨膨脹時獲得標準報酬,更能賺取相當於通貨膨脹率的額外報酬,而抵銷通膨效應。
所以……股票是否真的抵消了通貨膨脹率?
仔細思考一下,這個論點並非完全不合理:您投資一家公司,這家公司獲得一些利潤,他們的帳面價值報酬率就是您報酬率。通貨膨脹率若上升,公司商品和服務的價格也會上升,進而賺取更多利潤(讓您賺取更多報酬,抵銷通貨膨脹)。
然而 這套解釋欠缺一項重要關鍵。 通貨膨脹通常表示所有價格都會上漲:包括材料、勞動力、能源成本等。因此,即使價格(當然銷售額也是)會上漲,公司成本也會增加,進而賺取相等的名目利潤和相等的帳面價值報酬率。但是本例的通膨率是假設的,表示相同的帳面價值名目報酬率實際上會更低。
這在實證上有根據嗎? 其實是有的。Warren Buffett 繼續指出,從 1945 年到 1975 年,《財富》雜誌 500 強企業的平均報酬率在 12% 左右,偏差值非常小。在這段期間,美國經歷了各種不同的通貨膨脹率,有幾年甚至是負數。然而,即使通貨膨脹率上升,帳面價值報酬率幾乎維持不變,證明股票一般說來無法有效抵抗通貨膨脹率。
而且還會更糟
你可能會問為甚麼。別誤會,通貨膨脹並非全是壞事。但它就像火一樣,火可以是忠僕,也可以是惡主。如果通膨率控制在約 2% 左右,那就天下太平,一切運作地非常順暢。然而,若通膨率失控到 5% 以上,麻煩就大了。 政府極力避免這種現象,但若發生這種情況,他們首要工具便是提高利率。幅度還很大。
這樣做的目的是想讓貨幣和債務更昂貴,讓經濟降溫,進而防止通貨膨脹。這也表示股市價值將大幅降低。
為什麼高利率會重擊股價
記得我們說過帳面價值報酬率幾乎維持在 12% 嗎? 投資所要做的就是折現,也就是說,把可能的報酬和無風險的選擇進行比較,看看潛在的風險報酬有多誘人。如果央行設定的無風險利率為 2%,則 12% 的股票報酬率雖然風險很高,但也很划算(這就是我們覺得現在市場蓬勃發展的原因之一,因為無風險利率趨近於 0)。
但如果通貨膨脹率上升到 8%,導致政府必須迅速提高利率來打擊通貨膨脹呢? 在這種情況下, 12% 的報酬率絲毫不具吸引力。 接著,這種效應會反映在價格下跌上,因為許多投資人會開始賣出持股,並選擇無風險利率。如果您投資股票,價格下跌(通常是重跌)表示您開始虧損。
泡沫破裂
「支付的是價格,得到的是價值。」
– Warren Buffett
公司若遭高估,問題會更嚴重。 巴菲特以簡單的算術來說明企業越被高估(由淨值市價比判斷),您的報酬率就越低。以下引用自原文:
「股票若以帳面價值持續銷售,一切都會很簡單。如果一支股票的帳面價值為 100 美元,市場平均價值也是 100 美元,則 12% 的企業收益將為投資人帶來 12% 的報酬(減掉摩擦成本,暫時忽略不計)。如果股息發放率為 50%,那麼投資人會得到 6 美元股利,另外 6 美元來自該公司帳面價值的增加,這當然會反映在他持股的市場價值中。
「如果該股票賣出的帳面價值為 150%,整個狀況就會改變。投資人得到的現金股利一樣是 6 美元,但成本是 150 美元,報酬只佔 4%。這家公司的帳面價值仍會增加 6% (達到 106 美元),而投資人持股的市場價值(持續維持在帳面價值的 150%)也會增加 6% (達到 159 美元)。但投資人總報酬率(由增值加股利所得而來)僅為 10%,但該公司獲利卻是 12%。」
簡單明瞭:如果企業被高估(或經濟和股市陷入泡沫化),您的報酬會變差,也較不受保障(很合理吧?)
高通膨率是真實的嗎?
我要反問一個問題: 為什麼不真實?
我們非常習慣通貨膨脹率趨近於零。現在多數投資人甚至從未經歷過高通膨時代。然而如上文所述,歷史上曾多次發生兩位數通膨率的現象,即使在美國這些已開發市場亦然。不能只因為很久沒有經歷過高通膨率,就覺得不可能發生。
此外,未來幾年發生通膨率暴漲的所有因素皆以一應俱全:主因就是 QE (量化寬鬆)。QE 基本上就是將資金(以空前的利率)投入經濟中,而新冠肺炎疫情肯定是火上加油,主因是對有助於商業的社會刺激和經濟紓困措施都來自於-沒錯,就是印更多鈔票。
是否即將出現高通膨率在華爾街引起了重大辯論。這場爭論會相當激烈:有經濟學家確信通膨率會升到 10%,有些經濟學家認為大體上會是零,也有人認為在兩者之間。
有一件事是可以肯定的 :沒有人能預測通貨膨脹率—巴菲特不能、經濟學家不能、握有水晶球的神使不能,我當然也不能,但這並不重要。重要的是,歷史上曾發生數次,而且肯定會再發生。
如何有備無患?
- 股票提供了歷史上最高的報酬,因此投資股市是好的開始。平均說來,帳面價值報酬率約為 12%,但我們可以嘗試選擇獲利力更高的公司-會賺錢,報酬率也較高的公司。反正這就是價值型投資人的投資方式。接下來,我們以中等價位買進並嘗試買進遭到低估的企業,反正這就是價值型投資人的投資方式。(再說一次)。
- 黃金或 Bitcoin 等另類資產是對抗通貨膨脹的對沖利器。當所謂的「法定貨幣」(傳統鈔票)失去購買力時,民眾通常會追求「更安全」的資產。然而,黃金或 Bitcoin 只是看起來安全,因為它們並非會產生現金的資產,因此我身為價值型投資人,寧願敬而遠之。
- 最後,我們能選擇持有現金。如果您決定「抱持」現金,可以考慮將其投注在「TIP」(抗通膨短期國庫券)中。投資 TIP 表示將資金投入政府債券,但不受通膨風險影響。
總結:
- 通貨膨脹讓一切變得更昂貴,進而削弱報酬,讓您能買的東西更少(降低您的購買力/財富)
- 股票抗通膨的功效不高:帳面價值報酬率通常在 12% 左右(時間:1945 年至 1975 年,來源:《財富》雜誌 500 強)
- 遭到高估的公司(根據帳面市值比)能賺取的報酬較低
- 如果通貨膨脹率上升,不僅拉低您的實際報酬率,政府升息的回應措施也會導致股價下跌(讓您虧損更多錢)
- 我們無法排除未來出現高通貨膨脹率的可能性
- 沒有人能預測通貨膨脹-我們只能加以推測並準備
Daniel Kotas (@lucapaccioli) 是斯洛伐克籍的 eToro 明星投資者。他擁有蘇黎世大學銀行及金融碩士學位,主修投資組合管理。
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